By Mohican Macro Institute

　　今年进入二季度以来，中国房地产市场的“寒潮”越演越烈，中外媒体机构破天荒一致“唱空”中国房地产市场。看起来，中国房地产市场的一场“大戏”将要上演。

　　要搞清楚中国未来房价走向何方，大概要首先搞清楚为什么房地产市场会突然“变天”，野村认为：

　　我们认为，房地产市场的调整是由2013年年中开始的货币政策收紧所引起的。实际上，中国的房地产市场周期一直是由货币政策所主导的。M2增速的拐点与房地产销量和销售价格的拐点相当吻合，并导致房地产投资增速的拐点。

　　（红线代表M2增速，灰线代表房地产投资增长，黑线代表房地产销售额增长）

　　我们不会低估结构性供应过剩问题对当前房地产市场调整的影响。实际上，我们认为当前房地产市场的调整是一个自然而然的结果，就像之前美国和日本房地产泡沫一样，货币政策紧缩起了重要影响，特别是在问题爆发的时点和调整的速度上。

　　本轮中国房地产市场的“寒潮”是中央紧缩房地产信贷供应，尤其是通过整顿影子银行市场，逐步限制绕开监管流入房地产行业的信贷（房地产贷款是非标资产的主要组成部分），大概不会有人质疑。下图更明显地显示了进入2014年，中国房地产开发商的融资困境加剧得有多厉害。

　　然而应该记住的是，令房地产市场冻结（也就是市场进入深度观望， 成交量持续低迷）绝不是中央调控房地产市场的最终目标，因为房地产市场的上下游经济部门对中国经济增长、银行体系稳定和地方政府财政的重要性已经是公开的“秘密”。正因如此，很多机构已经预期，中央政府将宽松部分房地产调控政策。

　　奇怪的是，为什么现在房地产市场成交量大跌，甚至有报道称部分城市房价已经腰斩，中央政府看起来仍然“无动于衷”，特别是现在市场对房地产市场的预期已经进入了敏感期，如果市场确立了房地产市场将崩盘的预期，追涨杀跌的市场心理可能很容易就会令这个结果自我实现——这极可能引起系统性风险。这不禁让人发问，中央观望的意图何在？接下来又会用什么措施应对呢？

　　今年以来人民币汇率改革的进展可能能给予我们一点提示。为了打击套利资金的流入，看起来今年年初央行引导了人民币汇率的大幅贬值，而且贬值幅度一举冲破市场的心理底线6.20（因为跌破6.20将会导致很多利用衍生品投机人民币单向升值的实体企业蒙受亏损，甚至可能引发资本外逃），这让很多市场参与者措手不及，但从结果来看，看起来央行的大胆行动成功初步锚定了人民币汇率双向波动的市场预期。央行突破底线制造的巨大不确定性，看起来形成了一种市场威胁力，而这令看多和看空人民币的市场力量取得一种微妙的平衡。

　　种种迹象显示，新一届政府在推动改革上更为大胆，更好地把握了激进措施的风险和收益，不怕突破市场预期的政策底线。在过去，市场往往能抓住政策底线，形成一种间接的套利机会，而这本身又是过去改革成效有限的根源之一。如果能以此类推，那么当前中央对房地产市场“寒潮”的漠视，其实也是一种打破市场心理预期的策略——如果市场一出问题马上就救，那么本轮“蓄谋已久”的房地产调控很可能会像过去一样失败告终。

　　中央对这轮“寒潮”的漠然，给多个市场主体传递了强烈的信号。对房地产开发商的信号是，中央会容忍它们的破产违约，会容忍地方政府买地收入的下滑，不会再放开隐形的信贷供应，如果你们捂盘惜售就“等死”吧。对投机者而言，用政策威胁力打压炒卖风气，扼杀房价只涨不跌的预期。对地方政府的信号是，通过推高土地价格过上好日子的日子已经过去了，当然如果是为民做实事，地方财政就不会出现问题，特别是新的预算法草案已经有限放开了地方政府发债。

　　当然，敢于突破市场预期的底线并非罔顾风险（绝不容许房价崩盘的预期自我实现）。鉴于中央调控房地产的最终目的应该是稳住甚至差别化打压房价，防止系统性风险累积，盘活存量商品房，而用人民币大幅贬值的汇改思路，突破市场预期底线是为了制造一种微妙的平衡，那么中央应该很快会重申房地产调控中的“底线思维”。

　　然而，中央的信号也可能会对存在刚性需求的购房者形成负面影响，这是有违“满足群众合理自住需求”的房地产调控目标的。如果不能盘活“刚需”购房者的买房意愿、买房能力，那么对中国经济和人民幸福感都将是巨大的损害。据21世纪网报道：

　　中原地产研究显示，其中广州首套房贷利率全面上浮，北京、深圳等地亦有进一步收紧的迹象；而在三四线城市，房贷更难以获得。21世纪经济报道记者选取十个位于山西、广东、湖南、福建的三四线城市采访显示，其房贷收紧比一二线城市幅度更大。

　　这种房贷配置的现状是和中央城镇化战略和化解三四线城市商品房供应过剩相矛盾的。最近越来越多机构预期，中央将会降准，放开房贷门槛或放开限购来救市，但这明显不符合新一届政府经济政策“微调”的风格，也无助于改变房贷配置的扭曲现状。鉴于最近人民银行的报告多次强调要“督促落实差别化住房信贷政策”，中央将推出针对三四线城市的房贷利率优惠，降低三四线城市的房贷门槛来“救市”理应是理性的预期。

　　也就是说，放宽限购等行政措施应该只是个别城市“保底线”的特殊个案，而中央层面的“救市”理应是兼顾调结构，盘活存量和化解风险的针对性措施，而不是一刀切的松绑。

　　特别值得注意的是，新一届政府成立以来，鲜有谈论房地产调控的问题，但种种迹象显示，新一届政府对房地产的调控是“蓄谋已久”，而且目的是从根本上化解中国的房地产市场问题的。这大概说明了两个问题：1.市场无法把控中央的调控方向增强了调控的威胁力；2.中央没公开提及的改革并非不改（你懂的）。